【21世紀經濟報道  2016-05-11  肖玫麗】

醫院併購轉折點出現在2015年，曾經備受青睞的專科醫院投資腰斬，綜合醫院持續走強，未來，大型醫院集團及海外併購或將出現。

北京、廣州報道醫院投資併購在過去一年出現轉折。

隨著鼓勵社會資本參與醫療體制改革和投資醫療行業的政策不斷出台，原本以投資體檢、牙科等醫療服務為主的熱潮，正轉向投資醫院、康複、診療等核心醫療業務。

由於標的稀缺、水漲船高，三年前熱火朝天的專科醫院投資併購現已有所降溫，在2015年裡，專科醫院投資併購規模和數量更是出現腰斬式下滑。

相比之下，綜合醫院投資併購經歷了一輪暴漲，至今仍舊呈現穩健增長的勢頭。

各方預計，在投資者熱情持續走高的背景下，可能將會出現包括醫院集團或單體醫院的大型交易；跨境併購也將繼續增加。

標的稀缺，水漲船高：專科醫院投資腰斬普華永道近期發佈的《2012-2015年中國境內醫院併購回顧與展望》報告顯示，中國境內醫院交易從2013年起逐年增長至2015年。其中，2013年專科醫院的併購金額迎來一輪暴漲，從2012年的2.05億漲到2013年的10.08億，到了2014年又漲到21.49億，年平均增長率達353%。但從去年開始，這一增長勢頭又出現扭轉。2015年專科醫院的併購金額出現大幅度下跌，僅為7.21億。

普華永道華北區企業併購服務部及醫療行業主管合伙人錢立強表示：“由於有望快速擴大規模並回收投資，盈利良好、可複制性強且醫療風險較小的連鎖型專科醫院，如口腔和婦幼醫院，最受投資者青睞。但隨著投資增多，專科醫院標的逐漸稀缺，加之價格水漲船高，造成了2015年的大幅下跌。”而從操作層面看，專科醫院的投資存在固有弱點。

“很多時候，選擇專科醫院其實是無奈之舉，”清華控股北京華控康泰醫療健康集團總裁陳一這樣總結資本對專科醫院的併購之舉：“專科大多是二級醫療機構，醫療服務收費比三級醫院低，如果跨學科提供醫療服務，還會涉及職業超範圍的問題。作為投資者來講，標的無論大小，審批程序都是一樣的，所以更傾向於大項目。”此外，考量回報率，專科醫院同樣不具優勢。

盡管從回報速度看，專科醫院雖然比綜合醫院快，但回報率卻不高。根據中信醫療此前發佈的《2015年度醫療健康產業發展研究報告》，2012年中國專科醫院總資產合計1974.33億元，總收入合計1725.64億，但是利潤率僅為6.5%，行業利潤總額為113.56億。

不過，專科醫院投資也並非不能恢複往日地位。

在陳一看來，未來10-15年中國醫療的主體依然是公立醫院，但是民營醫療機構可以作為公立醫院的補充提供多元化、個性化的特需醫療服務。基於這一判斷，陳一依舊傾向於投資專科醫院和具有專科特色的綜合醫院。

現金流高、業績提升易：綜合醫院持續火熱與專科醫院不同，綜合醫院的投資併購一直保持穩健態勢。其中，綜合醫院的併購金額從2013年的9.52億猛增到2014年的36.98億，並在2015年繼續增長到39.75億。錢立強認為，由於具有一定規模、穩定現金流，並能利用投資提升業績，二、三級綜合醫院併購活動出現大幅增長。

清華大學經管學院醫療管理研究中心研究員曹健對21世紀經濟報道記者分析：“不同於專科醫院小規模、小體量，綜合醫院一般體量比較大、營收高，最後企業做合併報表收入改善很明顯。”綜合醫院尤其是擁有更多醫療資源的公立醫院，也希望借助外部資本合作來突破原有體制。

陳一告訴記者，中國醫療市場中，有絕對優勢的公立醫院鳳毛麟角，並且都是不可複制的。大多數公立醫院具備一定特色但是處於爬坡階段，需要整合。這時如果沒有體制改革，在管理治理上的突破很難實現。

“效率一直是公立醫院的核心。公立醫院都是獨立法人，由政府任命管理團隊，要通過醫聯體等內部整合來實現突破還是比較難。但是有股權做紐帶，把各方的利益通過股權連接到一起，治理結構問題就可以解決，效率相應的就能提升。”陳一認為。

對比之下，綜合醫院的投資規模、管理難度要大於專科醫院，而盈利能力、可獲得性和可複制性則明顯弱於專科醫院。國信證券認為，運營得當的綜合醫院淨利率可達10%-15%。

由於公立醫院在存量醫療資源中占據主導地位，通過合作或併購改製獲取公立醫療資源是大部分資本的首選。其主要模式有四種：參與公立醫院私有化改製、託管和外包、共建以及新建。

“參與改製一般是對成熟的大型綜合醫院，資本看中其穩定現金流，只是在現有體制下無法體現利潤，如果改製成功就可以通過內部調整或供應鏈把利潤做出來。”曹健告訴記者，資本參與改製阻力最大，面臨政策風險和無形資產評估難題。據悉，目前無形資產評估沒有明確的指導意見，一旦併購價格低了，則面臨國有資產流失等局面。

其餘三種模式的實施落地也並非坦途。資本如果沒有強大的醫療資源或行業影響力，作為託管方對醫院的整體運營進行調整，力度十分有限。最後往往變成產業鏈、供應鏈的調整，無法觸及核心的醫療服務和醫療結構。新建和共建則因涉及資金多、回報周期長，對資本實力提出更多考驗。

醫院集團、海外併購醫院：下一片藍海？

“現在資本退出渠道比較單一，”陳一向記者透露：“標的在一級市場價格虛高，現在收一個標的動輒十倍到十五倍，有的到二三十倍，估值偏離了真正的價值。但到了二級市場，投資者並不買單。”《報告》顯示，資本的投資退出方式主要為上市和股權轉讓，據統計，2012年至2015年間，共計有17家醫療健康行業企業成功上市，總計籌資人民幣127.7億元，上市板塊主要集中在香港主板和新三板，披露金額項目的平均投資回報率在2倍至8倍之間。

即便如此，資本對醫院的投資併購熱度並未消減。錢立強預計：“未來鼓勵社會辦醫的政策進一步出台，以及基於互聯網和新技術的醫療行業持續成長，整個醫療健康行業的併購活動將繼續呈現出上升趨勢。將會出現包括醫院集團或單體醫院的大型交易，跨境併購也將繼續增加。”除了中國醫院投資併購持續火爆，近兩年境外醫療機構併購案例也在激增。數據顯示，2014年涉及境外醫療機構併購的交易數目激增至9起，交易金額達46.07億。

“海外併購會是下一個藍海。”香港艾力彼醫院管理研究中心主任莊一強告訴記者：“中國民營醫院缺少品牌吸引力和品牌信任度，通過收購海外醫院可以學習國外的醫院管理體系、運作經驗、先進技術，醫院的信任度和品牌形象提高就比較容易。”曹健則認為：“海外併購難以成為趨勢。國外醫院在中國的品牌影響力有限，醫療是有區域性的，品牌文化、團隊等不可能在所有地方都適用。