【中國證券報  2015-05-14  並購重組  記者戴小河  報導】

2015年，中國有望成為全球第二大醫藥市場。盡管潛力巨大，但國內醫藥產業結構分佈不合理，醫藥企業競爭力不夠強，“多小散亂差”的局面一直沒有多大改變，制藥企業多達1.3萬家，藥品商業企業達42萬家，藥品仿製藥比例則高達90%。在這種背景下，並購成為醫藥企業構建核心競爭力的重要模式。業內人士認為，未來中國的醫藥大公司將在兩類企業中產生，一類是研發驅動，主要是那些擁有較好基礎的公司；另一類就是通過並購、整合驅動的企業。

事實上，醫藥板塊持續受到市場的關注，並購重組也是行業的一大亮點。政策層面也支持企業兼並重組後整合資源，並帶來衆多投資機會。據瞭解，工信部將會同國家藥監局等部門，研究制定促進醫藥企業兼並重組的政策措施，如提高行業准入門檻，完善企業集團內轉移藥品生產批件的政策等。

估值差距2-5倍

醫藥行業在新醫改和國家系列產業政策的支持下，並購整合持續活躍。來自Wind的統計數據顯示，2014年起至今，醫藥類上市公司已經公佈董事會預案或簽署轉讓協議的案例共有237起，交易額約572億元，幾乎每個交易日均有一起並購案例發生。

在新版GMP改造、招標政策變化、民營醫院政策放開、一二級市場估值差等多因素推動下，醫藥各細分行業並購全面活躍，擴充產品線和業務多元化的並購占絕大多數，由此也帶來衆多投資機會。

華泰證券研究員胡驥認為，通過分析並購案例可以看出，各細分行業並購的熱度與行業集中度呈現反相關性，與估值倍數呈現正相關。在整體盈利能力較強的細分行業，主動退出的企業比較少，並購成為行業集中度提升的主要推手。二級市場高估值加快了並購節奏，降低了並購議價難度。

當前各細分行業一級市場估值集中在10-20倍，二級市場對應估值通常在20-80倍之間，醫療器械和醫療服務行業估值持續在50倍以上。二級市場估值是一級市場的2-5倍。巨大的估值差距吸引上市公司和被並購企業積極參與並購，以實現資產證券化。相比醫藥流通行業和制藥行業，醫療服務和醫療器械並購特別活躍，這與行業相關政策及自身的變化存在很大的關係。

從並購規模來看，一項轟動行業的並購則來自西南藥業收購奧瑞德100%股權，由於該並購案中涉及到西南藥業背後太極系的國企改革，又與藥企的轉型密不可分，一時間成為坊間樹立起的一個典範。

從行業層面看，醫療器械領域的並購最為火熱。華潤系拋出的萬東醫療被魚躍醫療接盤後，在二級市場的表現異常紅火，實現了多個連續漲停。A股中另一醫療器械翹楚——楚天科技亦發佈公告稱，擬收購長春新華通制藥設備有限公司100%股權。該公司是國內制藥用水設備規模最大的專業製造公司，也是不鏽鋼制醫藥衛生級工藝壓力容器製造規模最大、電化學表面處理能力最強的公司。

醫療器械行業並購的核心推手是行業的良好預期和現階段行業競爭加劇形成的明顯落差。行業前景使得大企業願意高價並購有潛力的小企業；行業質量標準提高、成本提升、行業競爭加劇，給醫療器械小企業帶來了一定經營壓力，小企業希望找個更大的平台，實現產品疊加降低生產和推廣成本，增強銷售渠道的作用。

此外，並購動作較為活躍的藥企還有愛爾眼科、譽衡藥業、嘉事堂、千山藥機等。在此起彼伏的並購浪潮背後，除了醫藥企業為自己的產業鏈加速布局之外，原本與該行業不相關的企業，如地產業、科技公司也相繼躋身其中，例如，東軟集團通過收購，向智慧醫療等新興領域市場布局。

醫藥行業是未來數年增長較為確定的行業，但受醫保控費等因素的影響，年均增長率逐年下降。研究機構中康CMH預測，今年醫藥市場整體增幅在13.1%，增幅較去年下降1.6%，而過去5年的平均增幅為19.2%。在增幅下降中，一些產品線沒有優勢的藥企將承受較大的衝擊，業績將有較大幅度的下滑，在退市制度日趨嚴格的市場環境下，這些醫藥上市公司只有尋求外生性的發展。

GMP改造重塑競爭格局

這兩年來國家食藥監總局要求藥企進行新版GMP認證，由於改造費用較大，不少中小企業淪為上市公司的並購對象。

散而雜是中國藥企的基本特徵，在全面要求GMP認證之前，中國有醫藥製造企業6000多家；政府寄望于GMP認證能使一部分實力較弱的企業被淘汰掉。

根據《藥品生產質量管理規範（2010年修訂）》的規定，2011年3月1日後新建的藥品生產企業、藥品生產企業新建車間均應符合新版GMP要求，現有藥品生產企業血液製品、疫苗、注射劑等無菌藥品的生產，應在2013年12月31日前達到新版GMP要求，其他類別藥品的生產則均應在2015年12月31日前實現，未達要求的企業或車間，在期限到來後不得繼續生產藥品。

此舉使藥企面臨的壓力陡增。新版GMP、新環保法和新版《中國藥典》等規範陸續推出，這些因素造成企業經營成本不斷提高，可能影響企業的經濟效益。在新版GMP改造過程中，大型藥企面臨的財務壓力較小，而衆多的中小型藥企可能面臨生死攸關的考驗。

2014年2月，廣藥集團宣佈，將利用新版GMP認證到期的契機，以旗下上市公司白雲山及其子公司作為運作平台，在未來三到四年時間，並購20-30家醫藥製造企業。另一業界大款複星醫藥亦宣稱，將通過並購的方式打造出一條涉足多個業務板塊的醫藥產業鏈。複星醫藥先後收購了萊士輸血、美中互利、奧鴻藥業、蘇州奇天、桂林南藥、廣生藥業等公司的股權。

東方證券研究表明，中國6000多家制藥企業中，其中70%以上的企業營收不足5000萬元，近20%企業處於虧損狀態。若按照新版GMP投入300億元-500億元技改花費測算，平均每家醫藥企業將投入600萬元-1000萬元，改造費用將付出中小企業2-3年的經營利潤。

數據表明，1998版GMP改造完成後，制藥企業規模增速在1999年至2002年間明顯下降，1999年至2001年間制藥企業的虧損比例較高。而從行業角度來看，新版GMP改造將加速淘汰落後的中小企業，為上市公司、龍頭企業提供並購和擴張的機會，促進行業集中度提高。

《醫藥工業“十二五”發展規劃》提出，力促到2015年底，銷售收入超過500億元的企業達到5個以上，超100億元的企業達到100個以上，前100位企業銷售收入占全行業50%以上。

並購基金扎堆成立

5月5日，片仔癀和太龍藥業同日宣佈，分別聯手金融投資機構設立醫療產業投資基金，並各自成立合資公司，以此發力醫療產業投資並購。此前一個月，沃森生物聯手泰格醫藥設立並購基金，以備培育生物醫藥產業的並購對象。上海凱寶亦斥資1億元成立產業並購基金。

這段時間，藥企爭相設立並購基金，讓其率先發現並培養今後可能的並購對象。據Wind數據統計，2014年迄今參與設立並購基金的藥企有北大醫藥、愛爾眼科、一心堂、達安基因、仟源醫藥、中源協和、樂普醫療、泰格醫藥、中恒集團、迪安診斷、萊美藥業、昆明制藥、健民集團等。這些藥企設立的並購基金規模已經超過130億元。

據北大醫藥公告，擬由其發起設立的基金通過境外投資方式出資約4122.85萬美元，通過向新里程醫院集團增資及購買新里程投資集團、恩頤資本、中國健康所持有的全部或部分新里程醫院集團股份，獲得新里程醫院集團65%股權。

中源協和此前則發佈公告稱，為在國內外尋求對公司有戰略意義的投資與並購項目，加快外延式發展步伐，公司及中源協和投資管理有限公司等子公司決定自籌不超過10億元的資金，參與發起設立多只並購基金，通過整合各方面的資源優勢，充分借助基金投融資功能，收購、控股或參股國內外符合公司發展戰略的項目，加快公司產業鏈上中下游布局。並購基金總規模為50億元，該並購基金的規模在上市醫藥企業中目前最大。

2014年初，愛爾眼科出資2000萬元與深圳前海東方創業金融控股有限公司共同設立並購基金，作為專門從事眼科醫療服務產業並購整合的投資平台，基金規模為2億元。到了年底，公司又發佈公告稱，再次設立一個規模為10億元的並購基金。

對此，愛爾眼科董秘吳士君表示，2014年年初和東方金控設立的基金目前已經基本投完，投了10個項目，發展還不錯，因此又成立一隻10億元規模的基金。吳士君表示，公司之所以採取設立並購基金的模式，主要基於兩方面考慮。一是公司的發展戰略，其二是醫藥行業投資的特殊性。

“公司階段性戰略目標是在2020年覆蓋大部分地級市，布局200家眼科醫院。要達到這個規模，公司認為，光靠自身的投資團隊還不夠，通過跟專業的投資團隊合作，借助他們的力量搜尋合適的眼科投資標的。同時可以募集社會資本，也放大了投資資源。”吳士君稱，結合醫療行業的實際情況，很多並購標的規範程度並不高。“通過並購基金，可以讓這些標的先行規範，在比較高的起點上發展。將來如果並購進入上市公司，可以實現無縫接軌。”